一、商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)管理的解析
1、商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)運(yùn)營概念理解
商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)的概念是企業(yè)開展品牌和管理的輸出，企業(yè)將憑借自身的強(qiáng)大經(jīng)營實(shí)力、品牌實(shí)力和企業(yè)信譽(yù)，對社會(huì)的商業(yè)地產(chǎn)資源進(jìn)行整合經(jīng)營，提升物業(yè)價(jià)值，并獲取回報(bào)的一種新的商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營模式。以商業(yè)經(jīng)營為主，是依靠資金社會(huì)化募集工作開展，是商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的社會(huì)分工進(jìn)一步細(xì)化的結(jié)果，在適當(dāng)政策成熟的時(shí)候，其將變身為商業(yè)地產(chǎn)金融資產(chǎn)交換流通的模式，為其管理的項(xiàng)目進(jìn)一步提供融資、上市、資產(chǎn)買賣等服務(wù)。其本質(zhì)就是通過專業(yè)化的商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營道路，實(shí)現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)資源的最佳配置，從而通過多贏的模式，讓合作的各方實(shí)現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)資源經(jīng)營價(jià)值的最大化。
不動(dòng)產(chǎn)管理通常分為三個(gè)層次：投資管理、資產(chǎn)管理和物業(yè)管理。海外商業(yè)地產(chǎn)公司中投資管理和資產(chǎn)管理綁定較為普遍，資產(chǎn)管理人價(jià)值通過資產(chǎn)價(jià)值間接體現(xiàn)，資產(chǎn)投資本身是目的。中國商管公司剝離了投資和金融相關(guān)職能，主要從事資產(chǎn)管理和物業(yè)管理，其實(shí)質(zhì)是切分經(jīng)營性資產(chǎn)現(xiàn)金流并實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的局部“資本化”(在委托管理模式下體現(xiàn)的更為典型)。
商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)運(yùn)營是指相對于企業(yè)自己投資自己管理來說，其輕存在不同的程度，具體來說商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)運(yùn)營包括委托管理、管理輸出、包租、合資參股。
由于REITS等退出通道尚未全面建立，重資產(chǎn)版塊還是以上市開發(fā)公司投資性房地產(chǎn)的形式存在。
輕資產(chǎn)層面則主要合作方式：1)純物業(yè)管理;2)物業(yè)+商業(yè)/商務(wù)管理;3)純商業(yè)/商務(wù)管理，三種業(yè)務(wù)組合方式分拆上市，可最大化的釋放地產(chǎn)企業(yè)價(jià)值。
2、中國商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)化的主要成因
①、市場存在客戶需求，不同的專業(yè)化程度和規(guī)模，可以帶來不同的經(jīng)營效益，而先進(jìn)和明確的經(jīng)營理念更有利于商業(yè)的投入和經(jīng)營，客戶還存在需要品牌商業(yè)的號(hào)召力來帶動(dòng)項(xiàng)目住宅的銷售和價(jià)格提升需要，也存在提升商業(yè)管理能力的培養(yǎng)成長需要
②、邊遠(yuǎn)城市缺乏優(yōu)質(zhì)的商業(yè)資源和優(yōu)秀的人才，需要優(yōu)秀的管理公司帶動(dòng)和培養(yǎng)項(xiàng)目的關(guān)鍵人才;
③、商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)本身存在擴(kuò)張的需要，a、是擴(kuò)大規(guī)模和盈利，b、是吸引和留住優(yōu)秀人才，c、是搶占空白市場;
④、領(lǐng)頭企業(yè)發(fā)展成就和相對的高收益低風(fēng)險(xiǎn)，帶來目前商業(yè)地產(chǎn)管理企業(yè)輕資產(chǎn)擴(kuò)張的潮流，這是潮流大勢。
⑤、部分企業(yè)需要在境外上市，需要成長速度和規(guī)模，需要企業(yè)提供對應(yīng)的市場價(jià)值，需要新的盈利故事提振投資者信心和想象力;
⑥、輕資產(chǎn)模式，可以為企業(yè)帶來品牌的宣傳和提高發(fā)展速度，在投資很小或不用投資的情況下，搶占擴(kuò)大市場占有率;
⑦、部分企業(yè)需要開好局或?qū)?xiàng)目進(jìn)行專業(yè)的經(jīng)營改造，未來才可能在市場具有流動(dòng)性，需要專業(yè)化的運(yùn)營指導(dǎo)和帶動(dòng)。
⑧、目前多少商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)的歷史經(jīng)驗(yàn)積累，為輕資產(chǎn)發(fā)展擴(kuò)張積累了一定的人才儲(chǔ)備，也積累一定的輕資產(chǎn)擴(kuò)張管理經(jīng)驗(yàn)。雖然商業(yè)地產(chǎn)管理不如星級(jí)酒店可以進(jìn)行相對專業(yè)化的標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營和擴(kuò)張，但其在市場的表現(xiàn)上，也存在大體的相似性，雖然它的經(jīng)營管理水平比酒店的管理彈性更大更不確定，但也還是存在一定的價(jià)值評判標(biāo)準(zhǔn)的，存在一個(gè)市場的平均價(jià)格租金水平評判和相對標(biāo)準(zhǔn)的基本運(yùn)營范式，正常情況下，不會(huì)脫離市場太多，因此，也是可以合同量化，考評量化。
⑨、方案的推廣和執(zhí)行需要，由于管理上下級(jí)關(guān)系存在或雇傭關(guān)系的存在，在個(gè)別職業(yè)經(jīng)理人的好想法和方案無法執(zhí)行時(shí)，有一個(gè)有力和具有多個(gè)成功案例的團(tuán)隊(duì)介入，往往可以取得奇效。
⑩、其他還有：合作拿地、工程代建、物業(yè)服務(wù)、智庫咨詢、資產(chǎn)證券化、獨(dú)特性服務(wù)的各種需要
3、商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)管理公司會(huì)誕生如麥當(dāng)勞式的巨無霸連鎖企業(yè)嗎?
目前分析看，不太可能，原因如下：
①、因?yàn)槠渫顿Y規(guī)模要求較大，負(fù)責(zé)化程度更高，而且目前商業(yè)地產(chǎn)投資對商業(yè)消費(fèi)水平要求較高，目前來看，全世界服務(wù)內(nèi)都還沒有出現(xiàn)類似麥當(dāng)勞式的連鎖購物中心，更沒有出現(xiàn)類似麥當(dāng)勞這樣以輕資產(chǎn)為主的購物中心連鎖品牌，反而是中國的萬達(dá)商業(yè)目前規(guī)模已達(dá)到全球商業(yè)地產(chǎn)管理規(guī)模的前列，已有四五百家規(guī)模，管理了幾千萬方商業(yè)物業(yè)，但與麥當(dāng)勞的上萬家還差許多個(gè)數(shù)量級(jí);
②、需要有好的盈利模式創(chuàng)新和經(jīng)營示范效應(yīng)帶動(dòng)，目前沒有出現(xiàn)，目前相對標(biāo)準(zhǔn)化和經(jīng)營能力極強(qiáng)的商業(yè)地產(chǎn)管理企業(yè)數(shù)量極少，同時(shí)，還存在普遍水土不服問題;
③、需要有社會(huì)資本的投入和價(jià)值認(rèn)同，需要時(shí)間觀察和磨合。
④、理論上中國短期內(nèi)購物中心發(fā)展近萬家，存在規(guī)?；虡I(yè)輕資產(chǎn)化發(fā)展機(jī)會(huì)，可以有好發(fā)展，但做不到麥當(dāng)勞這樣的規(guī)模，這需要有十分優(yōu)秀的人才和超大企業(yè)投入或企業(yè)有好的類似公募REITS的融資機(jī)會(huì)，這也需市場機(jī)緣，需要品牌號(hào)召力，更需要資本市場的認(rèn)同和投入，需要有眼光和實(shí)力的企業(yè)不斷投入，隨著中國REITS市場的發(fā)展，資產(chǎn)投資有更多獲利退出機(jī)會(huì)，如果企業(yè)能做到高水平經(jīng)營和規(guī)?；?jīng)營，應(yīng)該會(huì)有很大的發(fā)展機(jī)會(huì)。
賣變現(xiàn)。
4、中國商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)運(yùn)營企業(yè)的主要盈利模式的介紹
目前中國商管公司主要采用委托管理、品牌及管理輸出和整租三種模式
5、目前已上市商業(yè)管理公司對已開業(yè)商場項(xiàng)目的運(yùn)營管理收費(fèi)模式梳理
注：數(shù)字為截至2020年底采用相應(yīng)模式的已開業(yè)管理項(xiàng)目數(shù)量;
資料來源：公司公告，中金公司研究部
6、商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)管理公司與海外五大行的區(qū)別和異同
海外地產(chǎn)五大行是商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域的“投行”，和商管公司作為相對狹義的“運(yùn)營商”內(nèi)涵不同，五大行業(yè)務(wù)更輕更專注一些，服務(wù)時(shí)間偏臨時(shí)性，顯得更短一些。商業(yè)地產(chǎn)輕資產(chǎn)管理公司需要投入的時(shí)間周期更長更久，需要業(yè)務(wù)后期的長期維護(hù)更多。
五大行的業(yè)務(wù)偏中介交易策劃性質(zhì)，而商管公司偏實(shí)操運(yùn)營，其業(yè)務(wù)的復(fù)雜程度和綜合程度更高，投入更大，更顯的是“勞動(dòng)密集型”，而五大行偏“智慧型”，當(dāng)然，兩者也存在著業(yè)務(wù)交叉和相似性，比如都有市場調(diào)研和策劃工作，都有同時(shí)，提供物業(yè)管理租賃的可能等等。
五大行的主要業(yè)務(wù)服務(wù)內(nèi)容圖示：
7、三個(gè)代表性案例情況簡介：
①：紅星美凱龍佛山樂從改造案例
本人在2008年間親自有參與該個(gè)項(xiàng)目的經(jīng)營合作，當(dāng)時(shí)的樂從豪達(dá)家具城在開業(yè)不到一年左右，就陷到了商戶大面積撤場，收租率極低情況，經(jīng)過樂從政府的協(xié)調(diào)，與紅星美凱龍達(dá)成了輕資產(chǎn)服務(wù)合作協(xié)議，樂從紅星美凱龍合作方——豪達(dá)家具城，每年支付近千萬的品牌管理費(fèi)，又花費(fèi)了幾千萬對新落成的商業(yè)體進(jìn)行外立面改造，進(jìn)行商場更名，同時(shí)，承擔(dān)了紅星美凱龍的主要管理人員的工資和差旅費(fèi)，為了突破市場的壟斷，還花費(fèi)了幾千萬元，進(jìn)行品牌產(chǎn)品的引入備貨裝修，經(jīng)過短短半年多的籌備重新裝修，后成功開業(yè)，借助紅星美凱龍的一套成熟運(yùn)營制度和長期客戶關(guān)系的管理，其租金水平不斷提高，收租率接近100%，克服了項(xiàng)目位置偏僻帶來的經(jīng)營挑戰(zhàn)，現(xiàn)在在十多年過去了，項(xiàng)目仍在穩(wěn)健運(yùn)行合作，通過雙方的輕資產(chǎn)的合作，取得的主要經(jīng)驗(yàn)是一要品牌借力，利用品牌輸出公司的規(guī)?；蜕虘舻拈L期關(guān)系，進(jìn)行有力的品牌落位和科學(xué)的商業(yè)規(guī)劃，二是要借助輸出方的經(jīng)驗(yàn)和制度，對項(xiàng)目進(jìn)行持續(xù)的營銷和開展全國性的營銷聯(lián)動(dòng);三是要能有力的說服合作投資商進(jìn)行關(guān)鍵性業(yè)務(wù)競爭投入，敢于業(yè)務(wù)破局，這完全是借助了紅星美凱龍長期經(jīng)營的經(jīng)驗(yàn)信心，借助了集團(tuán)團(tuán)隊(duì)共同推動(dòng)，才推動(dòng)了投資方大膽的進(jìn)行了資金投入，如果是單個(gè)新介入的職業(yè)經(jīng)理人很難有說服力，讓投資方進(jìn)行相關(guān)必要的投入。可以說是輕資產(chǎn)的經(jīng)驗(yàn)和品牌方的長期經(jīng)營業(yè)績給了合作的業(yè)主投資信心，輕資產(chǎn)對盤活項(xiàng)目功不可沒。
②：深圳金鵬百貨案例
項(xiàng)目原來就在我公司旁邊，后來，我也長期供過貨物給它，這是一個(gè)金鵬集團(tuán)與深圳布吉村合作的項(xiàng)目，在90年代初期建筑完成，項(xiàng)目基本上市持有，有十多層樓高，樓上是酒樓和酒店，樓下七層十商業(yè)，建成后由于人口少、招商弱等問題，一直以來就是一二樓有部分商業(yè)出租，其他樓層長期空置，后來金鵬集團(tuán)與當(dāng)時(shí)全國經(jīng)營的最好的上海一百合作，通過冠名“上海一百”，引入上海團(tuán)隊(duì)招商管理，很快就把項(xiàng)目招滿，高樓層商業(yè)也很好的經(jīng)營起來，當(dāng)時(shí)成為布吉鎮(zhèn)的商業(yè)龍頭，后來在合作幾年期滿后，商業(yè)改名為“金鵬百貨”，經(jīng)營一直較暢順，后來還開了幾個(gè)分店。這個(gè)項(xiàng)目的輕資產(chǎn)合作經(jīng)驗(yàn)也說明了與商業(yè)龍頭合作借勢發(fā)展的作用，同事，也說明，商業(yè)輕資產(chǎn)合作，可以成為企業(yè)階段性運(yùn)作手段，當(dāng)項(xiàng)目成熟時(shí)，企業(yè)可以根據(jù)自己的戰(zhàn)略目標(biāo)，對是獨(dú)立經(jīng)營還是續(xù)約，進(jìn)行有效取舍。
③：萬達(dá)廣場
營業(yè)收入 234.8 億元，(+36.6%)
商管服務(wù)收入 38.8 億元，(+6120%)
在管商業(yè)建筑面積：5900萬平方米
收入狀況
2021年，珠海萬達(dá)商管總收入234.81億元，毛利為105.22億元;毛利率為44.8%。
萬達(dá)商管凈利潤由2020年的11.12億元大幅提升至35.12億元。主要是其委托管理收入以及物業(yè)管理、增值服務(wù)收入增長所致
在管規(guī)模狀況
按截止至2020年年底的總在管建筑面積計(jì)算，珠海萬達(dá)商管是中國最大的商業(yè)運(yùn)營服務(wù)提供商，市場份額為8.3%。同時(shí)也是行業(yè)中科技驅(qū)動(dòng)的商業(yè)管理和數(shù)字化運(yùn)營的先驅(qū)，主要專注于商業(yè)廣場。運(yùn)營方面
珠海萬達(dá)商管擁有285個(gè)萬達(dá)集團(tuán)商業(yè)廣場均采用委托管理模式管理，合共135個(gè)在管獨(dú)立第三方商業(yè)廣場中95個(gè)采用租賃運(yùn)營模式管理。
自2002年起，珠海萬達(dá)商管開始為萬達(dá)廣場提供服務(wù)，并于2015年開始以輕資產(chǎn)模式管理獨(dú)立第三方商業(yè)廣場。
于往績記錄期，在管萬達(dá)集團(tuán)商業(yè)廣場占項(xiàng)目的大多數(shù)。在管獨(dú)立第三方商業(yè)廣場數(shù)量逐年提高。截至2019年、2020年及2021年12月31日，我們的在管獨(dú)立第三方商業(yè)廣場數(shù)量分別為71個(gè)、98個(gè)及132個(gè)，占在管商業(yè)廣場數(shù)量的22.0%、26.6%及31.7%。
展望
預(yù)計(jì)2022年,在拓展規(guī)模和項(xiàng)目開業(yè)方面完成不低于70萬平方米的新拓合約面積，并實(shí)現(xiàn)不少于8個(gè)項(xiàng)目的炫彩開業(yè);在運(yùn)營管理方面，目標(biāo)出租率不低于95%。
此外32個(gè)咨詢項(xiàng)目有望陸續(xù)轉(zhuǎn)化，營收增長具備較強(qiáng)確定性。
二、商業(yè)地產(chǎn)證券化解析
1、什么是商業(yè)地產(chǎn)證券化
目前市場沒有標(biāo)準(zhǔn)的定義， 商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)把自身項(xiàng)目經(jīng)營的現(xiàn)金流，通過打包、切割、增信、報(bào)審的方式，變成市場證券交易所發(fā)行證券，賣給市場的投資者和投資機(jī)構(gòu)。
這一個(gè)與上市企業(yè)融資相似的過程，就是商業(yè)地產(chǎn)證券化融資，它是一種企業(yè)的直接融資的手段。簡單的說是把企業(yè)在經(jīng)營的未來的現(xiàn)金流提前收取以進(jìn)行企業(yè)再投資的過程，它既類似于企業(yè)遠(yuǎn)期支票的貼現(xiàn)，也類似于企業(yè)的上市全過程，但它是資產(chǎn)上市，信息披露更簡單，時(shí)間周期相對短很多，確定性也大很多。它是一種資產(chǎn)管理的經(jīng)營模式。
把商業(yè)物業(yè)，包括租賃或自建物業(yè)的五類產(chǎn)品(商業(yè)、寫字樓、酒店、廠房、旅游地產(chǎn))，通過證券化手段，提前把未來收益變現(xiàn)。
2、為何商業(yè)地產(chǎn)證券化是創(chuàng)新融資模式
商業(yè)地產(chǎn)證券化融資是一種創(chuàng)新融資模式，是因?yàn)槿缦略颍?/p>
①、首先這是一種新的融資方式，是商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)在傳統(tǒng)融資渠道之外的一個(gè)新通道，為商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)，提供了新的融資選擇。
②、它是企業(yè)從間接融資向直接融資轉(zhuǎn)變的新方向和機(jī)會(huì)，它不再是向銀行借款，不再是以銀行為中介的間接融資;它是一種向投資者或投資機(jī)構(gòu)的直接融資;
③、它是商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)迅速回收投資，達(dá)到資金投入良性循環(huán)的目的，這種模式將改變商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的估值方式和投融資方式，也將間接影響商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的商業(yè)規(guī)劃，從思想概念上改變企業(yè)的經(jīng)營;
④、它可以提供新的商業(yè)地產(chǎn)管理新的激勵(lì)途徑，它可以及時(shí)反應(yīng)體現(xiàn)出項(xiàng)目經(jīng)營能力的價(jià)值，在項(xiàng)目的估值和融資時(shí)，充分體現(xiàn)出經(jīng)營價(jià)值，在上升到公募REITS階段，可以從多角度對經(jīng)營管理人員進(jìn)行有效的激勵(lì)，建立有效的激勵(lì)價(jià)值體現(xiàn);
⑤、它為社會(huì)投資提供了一種分散投資和靈活投資的方式進(jìn)入分享商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營價(jià)值的新通道，是一種盤活存量資產(chǎn)的經(jīng)營新方式;
⑥、它是一種資產(chǎn)管理方式，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營的方法手段，對于有經(jīng)濟(jì)和經(jīng)營實(shí)力的企業(yè)來，它本身是一種很好的自我發(fā)展的經(jīng)營模式，它可以獨(dú)立的借用市場資源，進(jìn)行募資、并購、擴(kuò)張、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)優(yōu)化;
3、開展商業(yè)地產(chǎn)證券化的具體好處是什么?
不同的商業(yè)地產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，具有不同的作用和好處，但普遍來說，現(xiàn)在的三種主要商業(yè)地產(chǎn)證券化手段有幾個(gè)普遍的如下好處：
①、可以迅速的把企業(yè)前期的投入資金快速回收，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資金投入的良性循環(huán)，還可以提高企業(yè)的直接融資比例，降低企業(yè)融資費(fèi)率，提高企業(yè)的資本化率運(yùn)作水平。CMBS可以做到項(xiàng)目一般估值的6-7成融資，類REITS最高可以做到項(xiàng)目估值成的95成，部分企業(yè)項(xiàng)目證券化融資可以達(dá)到市場PE倍數(shù)30倍上下，這遠(yuǎn)高于房地產(chǎn)企業(yè)目前在國內(nèi)股市和香港市場上市的估值和融資額度。其產(chǎn)品采用結(jié)構(gòu)化安排設(shè)計(jì)，采用優(yōu)先、次級(jí)、劣后的安排，可以設(shè)置不同層級(jí)，可以根據(jù)投資者接受程度，設(shè)置不同的產(chǎn)品期限或采用長周期但可以采用不同開放期限回購和贖回設(shè)計(jì)融資證券產(chǎn)品，讓具有不同的開放期限的產(chǎn)品，對應(yīng)不同的利率融資費(fèi)率，它是由資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)組織面向合格投資人或機(jī)構(gòu)，組織對外銷售相關(guān)證券，它是在國內(nèi)的兩個(gè)交易所進(jìn)行正規(guī)登記備案的產(chǎn)品，它是一個(gè)直接融資行為。
目前兩者的市場利率一般在5-6%之間，部分主體信用強(qiáng)的企業(yè)，最低優(yōu)先級(jí)利率可以達(dá)到2.67%，公募REITs可以權(quán)益徹底出表轉(zhuǎn)讓。融資費(fèi)率與市場正常接軌，甚至略低于市場，目前在一個(gè)合理的利率空間內(nèi)，甚至略低于市場平均融資成本，它屬于中風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置優(yōu)選產(chǎn)品。
②、企業(yè)融資新手段新通道。目前是國家政策鼓勵(lì)推行的一種融資手段，它可以減少因政策變化，由于融資渠道單一或變化帶來的融資影響，商業(yè)地產(chǎn)證券化通道的打開，可以增加企業(yè)融資新機(jī)會(huì)。
③、提高融資的資金使用效率，CMBS和類REITs的融資，通過設(shè)計(jì)和審批安排，平?？梢詿o需固定每月還本或極少還本，可以要按季度、半年支付約定的證券票息就可以，在約定的開放期內(nèi)，在證券不能續(xù)發(fā)的情況下，可由發(fā)行方進(jìn)行還本贖回或由資產(chǎn)管理公司處置資產(chǎn)返還投資者總本金。這種設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)安排，可以提高融資資金的使用比例和靈活性，減少日常的還款壓力。④、一般銀行的貸款對企業(yè)的用途有嚴(yán)格的要求和管制，需要逐筆使用進(jìn)行報(bào)批，而商業(yè)地產(chǎn)證券化的資金，對其融來的資金，一般管制較少，即使有約束，也不會(huì)太為嚴(yán)格，它可以等同于企業(yè)自有資金靈活使用。⑤、為企業(yè)資產(chǎn)相對準(zhǔn)確的進(jìn)行公開市場價(jià)格定價(jià)，可以提前鎖定兌現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營的價(jià)值權(quán)益和預(yù)估企業(yè)的收益，進(jìn)而影響到商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的商業(yè)布局規(guī)劃和擴(kuò)張方式及計(jì)劃。可以提前變現(xiàn)，鎖定收益，開展業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和新投資。
4、企業(yè)要怎樣開展商業(yè)地產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)?
目前中國市場，商業(yè)地產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已基本成熟，各服務(wù)機(jī)構(gòu)在長期的服務(wù)過程中，已基本解決了各種產(chǎn)品的設(shè)計(jì)問題和制度問題，一般只要企業(yè)資產(chǎn)合規(guī)和主體信用評級(jí)合格，或者企業(yè)通過業(yè)務(wù)合作增強(qiáng)企業(yè)的主體信用，都存在成功發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)證券化產(chǎn)品的可能。
雖然在目前階段，中國商業(yè)地產(chǎn)證券化公募REITS并未正式推出，只是推出一些與商業(yè)地產(chǎn)有關(guān)的產(chǎn)業(yè)園區(qū)、倉儲(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)中心相關(guān)產(chǎn)品。零售、辦公類物業(yè)仍未正式推出正式的公募REITs產(chǎn)品。一般商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)，在目前階段，只合適于從事私募證券化產(chǎn)品發(fā)行，尋找機(jī)構(gòu)投資者在證券交易所內(nèi)發(fā)行交易。
要開展商業(yè)地產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，我們建議從以下幾個(gè)方面嘗試：
①、自己要招聘合適的人才。開展業(yè)務(wù)內(nèi)行對接和人才儲(chǔ)備首選招聘有經(jīng)驗(yàn)的商業(yè)地產(chǎn)證券化從業(yè)人員，或聘請專業(yè)的商業(yè)地產(chǎn)證券化咨詢顧問機(jī)構(gòu)進(jìn)行短期或長期的合作，而知己知彼商業(yè)地產(chǎn)顧問公司就是專業(yè)從事商業(yè)地產(chǎn)證券化咨詢業(yè)務(wù)，它可以取代部分專業(yè)人員，為您公司提供相關(guān)的各種商業(yè)地產(chǎn)證券化專業(yè)知識(shí)信息服務(wù)，為您代辦商業(yè)地產(chǎn)證券化各類具體業(yè)務(wù)，為您選擇協(xié)調(diào)各個(gè)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)提供專業(yè)深度服務(wù)，市場上，由于還沒有成熟的商業(yè)盈利模式存在，目前專業(yè)的商業(yè)地產(chǎn)服務(wù)咨詢機(jī)構(gòu)仍是空缺，一般資深的專業(yè)操盤業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)成熟的專業(yè)人員，業(yè)務(wù)較繁忙，無暇顧及此項(xiàng)業(yè)務(wù)。
②、聯(lián)系合適的中介機(jī)構(gòu)提供服務(wù)，指商業(yè)地產(chǎn)證券化中介機(jī)構(gòu)、基金子公司、證券公司結(jié)構(gòu)融資部或銀行投行部。業(yè)務(wù)上一般是發(fā)行成功后收費(fèi)，但如果正式開展業(yè)務(wù)，有關(guān)會(huì)計(jì)師、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品評級(jí)機(jī)構(gòu)會(huì)在產(chǎn)品發(fā)行成功前分階段收費(fèi)，但費(fèi)用相對較少，一般在100萬以下。而且是在主辦發(fā)行機(jī)構(gòu)基本確認(rèn)可以發(fā)行的前提條件下才會(huì)開展收費(fèi)業(yè)務(wù)。
目前合適的中介機(jī)構(gòu)不多，由于目前業(yè)務(wù)的普及性不夠和牌照限制，一般的新增第三方服務(wù)機(jī)構(gòu)，缺乏合適的角色定位，無法開展工作獲得相應(yīng)的利益，而一般的證券公司和基金公司，也存在案例經(jīng)驗(yàn)不夠，操作業(yè)務(wù)的具體人員，案例經(jīng)驗(yàn)和服務(wù)經(jīng)驗(yàn)都不豐富，面對實(shí)際業(yè)務(wù)的復(fù)雜情況，許多人都不懂得處理業(yè)務(wù)承接，也無法順利快速推進(jìn)業(yè)務(wù)進(jìn)程，更無法思考和懂得綜合運(yùn)用資產(chǎn)證券化工具為企業(yè)提供創(chuàng)新的融資服務(wù)，不懂運(yùn)用資產(chǎn)證券化工具推動(dòng)企業(yè)的輕資產(chǎn)運(yùn)營模式創(chuàng)新。
由資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的委托方，整合各類中介服務(wù)機(jī)構(gòu)開展業(yè)務(wù)落地，按流程開展工作上市和開展后續(xù)的管理工作
③、項(xiàng)目方要提供相應(yīng)的財(cái)務(wù)基本數(shù)據(jù)和企業(yè)項(xiàng)目的各種相關(guān)資質(zhì)，做出前期的可行性初步判斷好，以決定是否進(jìn)一步推進(jìn)證券化業(yè)務(wù)工作，進(jìn)行查漏補(bǔ)缺，反復(fù)溝通;
④、建議企業(yè)選擇一個(gè)進(jìn)行前期咨詢和長期輔導(dǎo)的合作服務(wù)機(jī)構(gòu)，這樣，可以把項(xiàng)目做的更經(jīng)濟(jì)合理，可以彌補(bǔ)自己人才不足的問題。
與專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)合作，可以進(jìn)行多溝通和多比較，而這也是必要的，它也是一種方案和人員選擇優(yōu)化的合作方法，可以在不增加企業(yè)融資費(fèi)用情況下，可以更加節(jié)省人力和物力投入，而深圳知己知彼商業(yè)管理有限公司就力圖承擔(dān)為企業(yè)商業(yè)地產(chǎn)證券化資源進(jìn)行優(yōu)化配置，為您提供更專業(yè)、更多組合服務(wù)方案。
⑤、支付顧問費(fèi)，去聘請公司專業(yè)人員顧問，隨時(shí)碰到問題，隨時(shí)交流，多溝通多了解，才能獲得可行性商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化執(zhí)行方案。
⑥、組織專業(yè)學(xué)習(xí)，參觀考察同行項(xiàng)目，進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)交流，閱讀專業(yè)書籍。
⑦、勇于實(shí)踐，在干中學(xué)，在學(xué)中干，邊學(xué)邊完善，做好人員儲(chǔ)備、知識(shí)儲(chǔ)備、經(jīng)驗(yàn)儲(chǔ)備。
⑧、制定公司商業(yè)地產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)劃計(jì)劃，結(jié)合具體項(xiàng)目進(jìn)行實(shí)踐，隨時(shí)觀察了解行業(yè)動(dòng)態(tài)，了解政策和市場動(dòng)態(tài)信息，不斷應(yīng)變，及時(shí)調(diào)整業(yè)務(wù)計(jì)劃和工作方法。
目前企業(yè)在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)踐過程中，不是要不要做的問題，應(yīng)該是要把握先機(jī)會(huì)勇于嘗試實(shí)踐，如果有條件的話，應(yīng)該從各個(gè)角度拼盡全力努力去爭取方案落地。市場從來沒有最省錢的優(yōu)化方案存在，與多一些專業(yè)機(jī)構(gòu)溝通合作比較，前期支付適當(dāng)?shù)姆?wù)費(fèi)用，也許，企業(yè)可以少走彎路，企業(yè)在商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的路會(huì)走的會(huì)更順。
企業(yè)只有在業(yè)務(wù)實(shí)踐的過程中，才能積累人才和經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)在證券化化過程中，應(yīng)該不要力圖一步到位，不要什么都去追求最優(yōu)結(jié)果，或者一味追求最便宜費(fèi)用，因?yàn)椋虡I(yè)地產(chǎn)證券化是一個(gè)長期融資的持續(xù)過程，在此過程中，結(jié)交優(yōu)秀負(fù)責(zé)的合作伙伴和人員非常重要，在目前階段，各服務(wù)機(jī)構(gòu)在方案實(shí)施能力上，應(yīng)該差異不大，案例經(jīng)驗(yàn)普遍都不多，但人員素質(zhì)、辦事效率，仍存在較大的差異，人員素質(zhì)和人才的競爭和選擇是項(xiàng)目發(fā)行證券化的關(guān)鍵因素，對企業(yè)來說，專業(yè)的識(shí)別判斷中介服務(wù)機(jī)構(gòu)水平能力，把握首次成功機(jī)會(huì)，建立市場實(shí)踐信心，非常關(guān)鍵，在人力和顧問、中介費(fèi)支付上適當(dāng)?shù)亩嗤度胍恍?，這樣的結(jié)果，可以讓企業(yè)擁有更高的成功概率，與優(yōu)秀的中介專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，尤其是具有證券化策劃經(jīng)驗(yàn)和商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)的顧問公司，建立合作關(guān)系，對建立良好的市場業(yè)務(wù)合作關(guān)系，優(yōu)化合作方案，解決消除操作過程中的疑難雜癥，十分有必要。師傅領(lǐng)進(jìn)門，修行靠個(gè)人!
人才和理念是企業(yè)商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)工作的基礎(chǔ)。開展商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化工作，從聘請顧問開展業(yè)務(wù)咨詢開始，為我所用，而不為我所有的業(yè)務(wù)合作方式，可以讓您具有更多的業(yè)務(wù)選擇余地和成功概率!
4、如何選取商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化標(biāo)的
沒有絕對的標(biāo)準(zhǔn)，但各證券公司根據(jù)資產(chǎn)證券可發(fā)行的難度，制定自己的負(fù)面清單，對入池資產(chǎn)做出了各自的規(guī)定，10億元估值為宜，因?yàn)樾枰獢備N各種中介固定費(fèi)用，從經(jīng)濟(jì)合理角度，10億元估值為起點(diǎn)，相對較為經(jīng)濟(jì)企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率適度就可以，其實(shí)關(guān)乎融資的比例層數(shù)，理論上都可以開展證券化融資，但回報(bào)率高些，融資順利些，由于資產(chǎn)證券化劣后持有，以及融資的層數(shù)一般在估值的6-8層問題，實(shí)際融資比例相對估值金額在5-7層，因此，無需8%的估值投資回報(bào)，理論上3-4%，也可以做融資。
此外，還因?yàn)槲覈?dú)特的監(jiān)管體系，監(jiān)管對于創(chuàng)新其實(shí)有明顯的指導(dǎo)性，制度創(chuàng)新空間有所限定。我們通過對監(jiān)管文件，包括證券化相關(guān)的問答和指引，歸納的CMBS項(xiàng)目的目前審核受理的一般性要求如下(不一定精準(zhǔn)，但是實(shí)操相對如此)
1)目標(biāo)物業(yè)位于一二線城市，二線城市物業(yè)應(yīng)位于城市核心商圈，產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)物業(yè)應(yīng)位于全國重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)園區(qū)或全國性、區(qū)域性節(jié)點(diǎn)城市，優(yōu)先選擇寫字樓、商場或物流地產(chǎn);
2)增信主體評級(jí)不低于AA(國企)或AA+(民企，若目標(biāo)物業(yè)資產(chǎn)很好則主體評級(jí)可放寬至AA);
3)目標(biāo)物業(yè)運(yùn)營時(shí)間超過兩年(若物業(yè)特別優(yōu)質(zhì)可放寬到1年)，平均每年毛租金為1億元以上，凈租金7,000萬元以上;
4)目標(biāo)物業(yè)不存在產(chǎn)權(quán)問題，土地性質(zhì)為出讓地且辦理完房產(chǎn)證，其他竣工結(jié)算手續(xù)也很完備;
5)若目標(biāo)物業(yè)位于一線城市且增信主體實(shí)力較強(qiáng)，則融資規(guī)模預(yù)計(jì)最高可達(dá)到目標(biāo)物業(yè)評估價(jià)值的60%-70%(一般項(xiàng)目融資抵押率最高為50%)。也即在當(dāng)前CMBS的發(fā)起人一般至少滿足以下兩點(diǎn)之一：一是物業(yè)要處于一二線核心城市，且具有優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流;二是物業(yè)穿透的主體或增信主體也滿足一般發(fā)債的要求，比如交易所是AA評級(jí)附近(這一要求相對寬松)。
6)目前市場已發(fā)的CMBS項(xiàng)目一覽如下，目前規(guī)模尚且不大，相比信用債存量，只能算九牛一毛，且發(fā)行來看，并沒有出現(xiàn)井噴的態(tài)勢，CMBS的發(fā)展仍是極早期，他的年代尚未開啟。截至2019年6月30日，市場上共存續(xù)45只CMBS，按發(fā)行金額算，總計(jì)1201.09億元，發(fā)行主要集中在2017和2018年。
5、各服務(wù)機(jī)構(gòu)的各種服務(wù)的大約收費(fèi)的成本、工作周期：
證券公司收費(fèi)：承銷費(fèi)和管理費(fèi)：1—1.5%，3-6個(gè)月律師行收費(fèi)：30-50萬 1-2個(gè)月資產(chǎn)評估公司收費(fèi)：(15-25萬)1-2個(gè)月資產(chǎn)評級(jí)公司收費(fèi)25-30萬，1-2個(gè)月信托公司的費(fèi)用(千分之1-5)10-30天保管銀行的費(fèi)用(萬分之1-5)年費(fèi) 10-30天.私募基金管理公司管理收費(fèi)(千分之1-5)年費(fèi)資產(chǎn)證券化的各項(xiàng)工作通常整體項(xiàng)目完成時(shí)間為3-6個(gè)月
6、商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化案例參考
①新加坡凱德置地的商業(yè)地產(chǎn)基金模式實(shí)踐案例參考
凱德置地是房地產(chǎn)公司最成功的證券化案例，新加坡凱德置地早先在中國和國外是采用自己投資、自己建設(shè)開發(fā)、自己管理的方式開展購物中心業(yè)務(wù)，后來它調(diào)整了它的經(jīng)營模式，它采用了私募基金加公募REITs的形式進(jìn)行項(xiàng)目的開發(fā)投資，對于其早期的項(xiàng)目，它采用私募基金的方式籌資建設(shè)，把資產(chǎn)裝在私募基金項(xiàng)目公司名下，一旦成熟，再把項(xiàng)目裝到REITS里面，這樣凱德置地就實(shí)現(xiàn)了整體輕資產(chǎn)運(yùn)營的商業(yè)模式，這樣它就減輕資金壓力，這樣它通過不斷的拓展市場，提高其經(jīng)營管理水平，在國內(nèi)外取得了長足的增長。其重點(diǎn)是做好項(xiàng)目的運(yùn)營管理，因?yàn)槠滟Y金充裕，其在國際和國內(nèi)市場，產(chǎn)生了極大的競爭力。
②：萬豪國際酒店的商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化經(jīng)營路線參考
萬豪國際所有的對外投資都是自己持有自己開發(fā)建設(shè)，部分對外輸出品牌管理，后來，它調(diào)整了它的經(jīng)營思路，它采用了新的商業(yè)模式，它把它的酒店投資重資產(chǎn)放在萬豪投資名下，萬豪國際仍放在萬豪上市公司里面，萬豪投資在萬豪國際繼續(xù)提供管理服務(wù)的情況下，在市場上發(fā)行公募REITs，將其重資產(chǎn)變成輕資產(chǎn)，而其上市公司因?yàn)橹刭Y產(chǎn)的剝離變成完全的輕資產(chǎn)公司，其資本回報(bào)率極大的提高，其股市估值極大的提高，獲得更多的股市融資溢價(jià)，這樣的商業(yè)模式，讓其經(jīng)營的資金壓力大大減輕，這樣提高了其經(jīng)營市場競爭力。
③：京基瑞吉酒店成功發(fā)行CMBS
由京基集團(tuán)有限公司作為發(fā)行人的”中信建投-京基瑞吉酒店資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃“成功發(fā)行!項(xiàng)目規(guī)模為31.58億元，優(yōu)先檔票面4.5%創(chuàng)國內(nèi)酒店類ABS產(chǎn)品發(fā)行歷史最低水平!2019年8月，京基集團(tuán)發(fā)行了首單底層涉及大灣區(qū)酒店資產(chǎn)包的CMBS項(xiàng)目，規(guī)模32.00億元。上述系列項(xiàng)目的成功發(fā)行，為企業(yè)融資開拓了新的渠道，幫助其盤活存量資產(chǎn)、優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)。
三、商業(yè)地產(chǎn)證券化與輕資產(chǎn)的關(guān)系
本人認(rèn)為商業(yè)地產(chǎn)與商業(yè)地產(chǎn)證券化是一體的關(guān)系，商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化是商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)輕資產(chǎn)更高級(jí)形式，通過證券化，無論是資產(chǎn)方還是品牌輸出方，都可以有效的解決項(xiàng)目的資金及時(shí)回籠問題，而所謂的輕資產(chǎn)和重資產(chǎn)經(jīng)營，主要是指項(xiàng)目的資金占用多少問題，如果資金占用的少，就可以相對來說是輕資產(chǎn)經(jīng)營，當(dāng)然，輕資產(chǎn)運(yùn)營，不僅是資金占用問題，我認(rèn)為，更關(guān)鍵是經(jīng)營水平要獲得良性的回報(bào)，要能夠形成項(xiàng)目的品牌人才聚合力和顧客吸引力。
如果僅僅是與與外部合作，沒有取得預(yù)期的回報(bào)和效果，這樣的輕資產(chǎn)經(jīng)營就豪無價(jià)值，而如果能即把項(xiàng)目的輕資產(chǎn)合作業(yè)績做好，又能通過經(jīng)營優(yōu)化合作，讓項(xiàng)目通過資產(chǎn)證券化進(jìn)行證券化融資或者投資合理推出，這樣的話，輕資產(chǎn)合作的成效和目的會(huì)顯得更高級(jí)一些，在資產(chǎn)合作層面，它們可以是相互相成，可以彼此成就，如果企業(yè)能通過輕資產(chǎn)合作，能做到商業(yè)模式的調(diào)整，能夠成功發(fā)行商業(yè)地產(chǎn)投資基金上市，這樣的話，將為企業(yè)在市場競爭中獲得資金和管理優(yōu)勢，也為企業(yè)帶來多種盈利收入。
隨著未來國內(nèi)國外REITS在中國的發(fā)展，未來商業(yè)的集中度會(huì)發(fā)生改變，商業(yè)地產(chǎn)并購會(huì)經(jīng)常發(fā)生，商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)，可以通過整售的形式將經(jīng)營好的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，或者運(yùn)用基金的模式進(jìn)行商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)并購擴(kuò)張。商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營公司，還可能做為獨(dú)立的第三方管理公司，進(jìn)行基金資產(chǎn)的雙重共同管理或者作為第三方公司參與相關(guān)資產(chǎn)的長期管理。從而獲得更多新的收入和商業(yè)地產(chǎn)資本化運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)。
